金徽酒(603919)
金徽酒公告2024年1季报业绩。1Q24公司实现营收10.8亿元，同比增20.4%，归母净利2.2亿元，同比增21.6%，公司经营活动现金流净额3.4亿元，同比增46.6%，合同负债6.3亿元，环比2023年末增加0.56亿元。公司产品结构持续升级，1Q24省内市场实现较快增长，维持买入评级。
支撑评级的要点
公司产品享受省内主流价格带结构升级，核心单品保持较快增长。1Q24公司实现营收10.8亿元，同比增长20.4%。公司经营活动现金流净额3.4亿元，同比增46.6%，经营活动现金流增速快于收入增速。经销商打款积极性较高，公司合同负债6.3亿元，环比2023年末增加0.56亿元，上年同期环比出现下降。分具体产品来看，（1）1Q24公司300元以上产品实现营收1.9亿元，同比增长86.5%收入占比17.9%，同比提升6.3pct，年份系列经过几年营销推广，18年、28年销售氛围在省内商务招待用酒场景逐渐兴起。（2）1Q24公司100-300元产品实现营收5.5亿元，同比增长24.1%，收入占比51.7%，同比提升1.5pct。甘肃省内消费价格带低于其他省份，100-300元为省内主流消费价格带，近两年公司享受省内主流消费价格带产品结构升级，我们预计核心单品柔和系列（H3、H6）、世纪金徽系列（五星、四星）持续保持了较快增长。（3）1Q24公司百元以内产品营收3.2亿元，同比降4.2%，收入占比30.4%，同比降7.8pct。我们判断公司30元以内的低档产品销量持续减少。
公司在省内市场全价位、全区域、全渠道覆盖，叠加品牌影响力持续提升，省内市场近两年实现较快增长。省外市场执行“西北五省”策略，持续开拓。（1）1Q24公司省内市场营收8.5亿元，同比增长22.6%，收入占比79.6%，同比提升1.3pct。公司作为甘肃省内龙头酒企对省内市场持续深耕，叠加公司扎实的渠道管理及控盘能力，省内市场基本实现全区域、全渠道、全价格带覆盖。随着金徽酒在省内市场影响力逐渐扩大，我们认为省内市场仍有较大的提升空间。（2）1Q24公司省外市场营收2.2亿元，同比增长13.2%，公司对省外市场执行“西北一体化”策略，即西北五省都要做到一定体量，目前陕西市场是公司省外重点市场，目前已完成前期招商汇量式增长，现已进入产品复购的稳步增长阶段，因此我们判断营收增速放缓，内蒙、青海、新疆、宁夏等市场还处于前期开拓阶段。华东市场人员招聘及产品布局均已到位，期待后续逐渐贡献增量。（3）截至1季度末，公司经销商数量合计892家，其中省内283家，省外609家，同比分别增43家、56家。
1Q24公司毛利率65.4%，净利率20.6%，同比基本持平。1Q24公司归母净利2.2亿元，同比增长21.6%。公司期间费用率同比持平，其中管理费用率同比提升0.7pct。所得税率为16.6%，同比降1.2pct，税金及附加比率同比持平。1Q24公司净利率20.6%，同比增0.2pct，盈利能力保持稳定。
估值
公司为甘肃省内白酒龙头，近两年品牌影响力持续提升，公司充分发挥民营机制激励机制较为灵活。当前公司仍处于扩张阶段，费用投入较高，结合年报及1季报数据，我们调整此前盈利预测，预计24-26年EPS分别为0.80、1.00、1.22元/股，同比增23.3%、24.6%、22.8%，对应PE分别为24.2X、19.4X、15.8X，维持买入评级。
评级面临的主要风险
经济恢复不及预期，省外市场拓展受阻，规划目标未能如期完成。
