两次递表，历时215天的港龙中国地产集团有限公司（下称“港龙中国”），终于在

　　今年6月24日获得港交所的“放行”，成为疫情之下即将在香港上市的第二家内地房企。

　　但利好释放不到一周，目前正在招股的港龙中国，似乎并不受资本的“青睐”，虽然公司最终的融资情况尚未公布，但截至2020年7月3日，无论是机构，还是投资者目前的认购热情并不踊跃。

　　是市场遇冷还是小房企不受资本“青睐”？若顺利敲钟，港龙中国在资本市场的估值会有多高？以高杠杆撬动规模的模式，在未来是否可持续？针对上述疑问，《投资者网》联系港龙中国品牌负责人，其回复称:“公司处于上市静默期，尚不方便回复相关信息。”

　　招股书显示，港龙中国从常州起家，有着13年发展历史，是江苏一家小房企，专注开发主要作住宅用途并附带相关配套设施的物业，业务覆盖长江三角洲地区周边城市，包括江苏省常熟、盐城、南通，浙江省杭州、嘉兴、湖州及绍兴，上海以及河南、贵州省多座城市。

　　发售反应“冷淡” 上市后估值预计偏低

　　2020年内地房企赴港上市的热情依旧不减，但真正顺利过会预备上市的目前仅有两家，港龙中国就是其中之一（另一家为汇景控股，股票代码09968.HK）。2019年10月22日，港龙中国首次递交港股主板上市申请，经历6个月上市未果后，今年5月12日公司再度递表，不到一个月的时间，港龙中国通过聆讯，预计7月15日正式在港交所上市敲钟。

　　关于上市募集资金的用途，港龙中国计划将部分现金及现金等价物等用作（其中包括）土地收购成本及潜在开发项目的资金，及部分现有项目开发的建筑成本。

　　据《投资者网》了解，港龙中国此次预计在全球发售4亿股，其中国际发售股份数目3.6亿股，香港发售股份数目4000万股，整体比例9：1，招股时间6月29日~7月3日、招股价3.6~4.1港元、入场费4141.32港元。

　　由于国际发售部分目前情况尚未公示，但从香港资本市场的认购热情来看，无论是机构还是投资者，态度似乎都比较理性。截至2020年7月3日， 辉立证券、第一上海、耀才证券、利弗莫尔、uSMART、信诚证券等六家券商合计认购1361万港元，以最高4.1港元/股计算，约占香港公开发售的1.64亿元总额不到1％，这意味着港龙中国的上市，香港资本市场这边并不“青睐”。

　　“一般情况下，企业上市招股国际配售和公开发售的比例普遍在9：1，前者主要针对机构投资者或资金量庞大的个人投资者，若国际配售获得超额认购，说明企业获得较多机构认可，对于上市表现来说是利好，相反，公开发售足额但国际发售不足额，或者两者在资本市场认购额均较小，上市大概率会出现破发。”香港某投行人士告诉《投资者网》。

　　目前，港龙中国有两名基石投资者，李家杰全资拥有的Successful Lotus Limited，以及中信逸百年資本有限公司控制的YBN International Holdings Limited，两者同意认购合计8000万港元，占全球发售5.2％，占比依旧较小，可见，小房企港龙中国在资本市场激起的浪花不大，整体认购热情也不踊跃。

　　同时，上市后估值方面，星展银行香港研究部中国房地产业分析主管王丹表示，目前已上市的地产股PE都不是很高。基于当前环境，房企若想上市获得好的融资额及对价并不容易。按照2020年的房地产行业内房股5倍左右的PE来看，新上市房企可能会基于同等可比上市房企的估值再打一个“折扣”，由此推测，新上市房企能达到的估值水平将比较有限。

　　另一位香港资本市场人士也表示，“以港龙中国这样的区域房企，同质化类型太多了，从估值角度，最多可能有3-4倍PE。”

　　截至7月3日9时，港龙中国的认购已结束。7月14日将披露中签情况，预计7月15日在港交所敲钟上市。

　　净现金流-67亿、负债287％ 未来何去何从

　　和多数冲刺规模的房企相似，港龙中国走的也是举债扩张的路线。

　　2018年以来，港龙中国开始进军上海、河南、贵州省内等多座主要城市，截至2019年末，公司权益土储544.4万平方米，分布在江苏、浙江、河南、贵州、上海五个省市21个城市，其中江苏和浙江分别占72％和21％，整体布局较为集中。

　　2019年港龙中国第一次突破200亿大关，实现合约销售额234亿元，物业开发及销售收入、净利润分别为19.78亿元、4.7亿元，营收三年复合增长率为113.5％，由此可见，快速扩张带来的规模效应正在凸显。

　　今年以来，港龙中国除了在江苏无锡、海门等地拿地外，4月至6月内，公司还三次落子芜湖，首次布局安徽，全国化步伐加速，这意味着，继去年实现一番规模增长后，港龙中国的扩张态势仍在延续。

　　但令人担忧的是，规模更上台阶的港龙中国，其背后隐藏的债务问题也逐渐暴露出来。截至2019年末，其资产负债率已由2017年的98.8％上升至2019年的172.6％；2020年一季度末，该比重进一步上升至287％。从中指研究院发布的2019年内房股资产负债率均值的75.5％来看，港龙中国的负债率明显居于行业高位。

　　中原地产分析师卢文曦向《投资者网》表示：“对于排位偏后、规模较小的房企，低利率融资渠道基本很少，一般都是走银行、信托等融资，整体利率较高甚至突破10％，融资渠道单一局限，最终导致其债务规模不断上升，因此，小房企除了踏实经营、小份额操盘外，其实可以多和一些规模房企进行合作开发，或者与同等体格或者类似体格的房企相互抱团取暖，以减少自身的经营压力。”

　　截至2019年，港龙中国借款总额（包括银行贷款和其他借款）28.53亿元。其中，将在一年内到期的借款约有11.44亿元，公司在手现金及现金等价物为10.52亿元，账面现金不足以覆盖年内到期债务，2019年经营现金流量净额录得-67.56亿元，可见，港龙中国整体资金压力较大。

　　面对举债扩张、资金压力，在如今规模效应愈发集中的房地产行业，小房企港龙中国的未来将何去何从？

　　“小房企由于自身资金有限，经营方面选择集中精力精耕城市，反而能促进业绩稳步提升。与其广撒网式外延扩张，小房企不如集中优势进行布局，如，布局长三角区域，在有竞争力的城市进行深耕，积累资源和经验，最终在不断精耕城市及增强实力的基础上，扩大规模、提升业绩。”卢文曦对此表示。