演讲：任泽平

时间：11月6日

整理：万房研究

主办：中国民生银行

会议：中国不动产金融年会·2018

我的题目为什么是“最好的投资机会在中国”。

最近发现悲观的言论非常多，我愿意岁末年初帮大家一起看清严峻形势的情况下，找一点曙光，向往一下春天。

今天主要给大家报告两个方面的内容：经济形势和中美贸易战。

对于房地产，我一直讲一个观点是什么呢？今天上午有些专家也引用了这个观点，房地产长期看人口，中期看土地，短期看金融。这个分析框架是我带领团队十年研究出来的。

六条观点

我的观点有六条，后面讲逻辑和证据。

1.我们判断各种迹象表明，美国经济可能已经见顶。

它的复苏边际上不会更强，甚至有可能开始走弱。与此同时，美国通胀开始抬头，跟劳动力充分就业有关，也跟特朗普政策有关。特朗普的减税和贸易战都是引发通胀的政策。它在美国经济复苏的顶部搞贸易战、搞减税，都是再通胀政策。特朗普老批评美联储主席，他没有考虑，这个实际上是他自己搞出来的。

2.聪明的投资者已经开始行动。

现在毫无疑问，卖出美股，买入A股，是战略性历史性的机遇。从估值来看非常清楚，桥水基金最近的观点也是跟我一样的。

3.中国经济在今年下半年到明年上半年将会经历一轮快速下行。

虽然宏观数据GDP，包括数据都稳的不得了，但是实际上经济快速下行。如果说经济不是快速下行，为什么10月31日政治局会议提出“六稳”。

一定是因为形势比较严峻，才提出六个“稳”，因为不稳才要稳，经济会出现一轮快速下行。

4.我们预计未来半年到一年，政策应该会放松。

说的是货币财政和金融监管政策，并不意味着房地产政策，我讲的观点仅代表我个人的粗浅观察。

这次政治局会议时隔将近三年，首次提出经济下行压力加大。说明现在的形势不是太好。怎么面临经济下行压力加大，肯定政策要对冲。

今年已经四次降准，明年不排除降息。金融监管从去杠杆到稳杠杆，财务的专项债加大力度，明年两会有可能上扬赤字率。

我们正在准备一揽子大规模减税，后面我们的赤字不是房子就是股市。

5.现在对于房地产政策恐怕还没有松下来。

7·31政治局会议刚刚讲过，要坚决遏制房价上涨，但总要把一个池子激活，就是股票市场。

2015年股灾以后，政治局会议不提资本市场。时隔两三年以后，10月31日政治局会议首次提出资本市场。

领导在上海进口博览会上提出科创板。整个股票市场过去低迷，不能发挥融资功能，不能服务实体经济，后面会有一系列对资本市场的利好政策。

6.关于中美贸易战，具有长期性和日益严峻性。

它是打着贸易保护主义旗号的遏制，是中国走到今天必将也必然面临的挑战。但是，这并不意味着中美贸易谈判窗口永远关闭，还有机会。

机会来自于两个方面：

（1）我们自己要冷静下来。

最近，领导在新加坡面对一群老外，连续讲了两次，双方要冷静、要客观，尤其我们自己要冷静。

（2)贸易谈判窗口一直没有关闭。

为什么一开始美国这么傲慢，我们的领导5月份去美国跟他们达成共识，回来讲贸易战不打了。结果美国撕碎了达成的共识。

这跟美国经济周期、美国股市繁荣有关。现在美国经济向下，美国股市也面临调整，他感觉到痛了。人只有感觉到痛才不会膨胀，才会冷静下来。

11月31日G20协调会，不排除擦出火花来。

逻辑和证据

1.美国的失业率已经回到了2006年的水平。

什么意思？美国在上一轮复苏最繁荣的时候，也不过如此，已经充分就业了。所以现在打贸易战，说中国抢了美国的就业，前几年可以，现在没有意义，因为美国已经充分就业。

2.通胀已经开始回升。

大家可以看得非常清楚，通胀开始回升，原因很简单：

(1)充分就业，吸纳劳动力，必须涨工资，美国最近薪资一直上涨。

(2)特朗普减税效应。

(3)贸易摩擦，肯定进口成本上升。

有人说，贸易摩擦对于美国没有影响。全球最大的两个经济体大打出手，怎么可能一个毫发无损，影响肯定是有的，无非是杀敌一千，自伤八百而已。

3.由此带来的美联储开始加息。

大家记住，美元是全球的储备货币，全球的储备货币里面美元占63%，我们搞人民币国际化，搞了那么多年，人民币占1.2%，美元霸权非常明显。

美联储掌握着全球流动性的阀门。经常情况下，美联储一开阀门印钞票，全球流动性基本上宽松；美联储一收紧货币，美元升值，资本回流美国本土。

今年新兴市场普遍出现了股票、汇率调整，中国汇率调整算是已经很坚挺了，人民币兑美元只贬了六点几，阿根廷、土耳其都跌了很多。

4.中国出口受贸易战影响。

10月份，PMI新出口订单46.9，这是33个月新低。

贸易战开打之初，我们有些学校里的教授，弄了高级数学模型测算，贸易战对中国影响不大，影响GDP0.1百分点。

这是典型的吹口哨走夜路，自己给自己壮胆。2500亿美元，中国对美国一共出口5000亿，影响非常明显。

贸易战不是主要逻辑，因为它的影响到后面才开始显现。股票市场调整，包括融资难，已经在今年显现。今年影响整个宏观形势最核心的逻辑叫金融去杠杆，因为金融去杠杆，资金难、贵，信用暴雷，股票市场下跌，信用债风险，都跟这个有关。

5.去杠杆这个事是一个技术活。

中国的高杠杆部门，主要集中在国企、地方政府、房地产。

去杠杆这个事对不对？肯定是对的！杠杆高了一定就是风险，就是债务。

但是去杠杆这个事是一个技术活。可以讲的简单一点，也不用讲的太复杂。中国这40年的奇迹年均9.5%增长，怎么来的?

我认为就是三条，两个发动机。

哪两个发动机？地方政府和民营企业，这是增量改革。

地方政府现在被财政整顿、债务终身追责等等一堆东西弄得没有空间、没有积极性。金融去杠杆是好事，但是执行层面不够又红又专。

简单来讲，融资分为银行的表里、表外、影子通道。

大量的影子融资对接表外的谁？民营企业和中小企业。民营企业、中小企业能够从表内拿到便宜的钱，干吗跑到表外去，拿不到才跑到表外去。不排除我们有很多影子包括通道、表外的钱监管套利，也有一半的钱为了满足民营企业、中小企业融资需求。现在一刀切，误伤了民营企业、中小企业。

政策调整，明确的释放态度，就是在最近这一段时间，由金融的去杠杆变成稳杠杆。

大家可以琢磨里面是一个什么样的含义，去杠杆要下降，稳杠杆就是不要再增加了。对于民营企业的融资，央行要给征信等等，开始有这样政策。地方财政，地方积极配合稳增长，怎么办？财政有调整，无非是增资和减税。上调赤字率，加大基建投资等等，减税有没有空间？后面会讲。

融资形势紧。中国过去40年，金融松还是紧?我们放的货币跟我们经济增长之间需要匹配度。

为什么北京房价10年10倍呢？因为我们的货币超发，我们过去40年年均M2增长是13%-15%，我们的"印钞机"每年增长13%-15%，年化回报率低于13%-15%，连"印钞机"都没有跑过。过去这么多年都这么过来的。

今年包括去年，M2增速低于名义GDP增速，大家感觉到各个方面都比较紧张。

哪一天回去了，金融就开始宽松了。今年是四次降准，货币松，但是信用还是紧的，因为监管没有调过来，货币传导机制没有理顺。现在监管、资管新规、银行理财子公司，都参与过他们的征求意见，都在做这个事情。最近国办也在召集专家，搞三个稳的座谈会。

上周是稳投资，这周是稳外贸，下一周是关于稳消费，都在布置这个方面的工作。

实体经济有没有将来?

实体经济其实并不复杂，中国处在一个增速换档，从高速到中速增长阶段。

未来中速是多少呢？我在以前提到过，未来10-20年，增长到5%，了不起。德日韩台也不过如此。

为什么说最好的投资机会在中国呢？我来讲两个数据给大家看一下：

1.去年GDP增长是6.9，但是我们有一个行业的增速高达20%—30%，一枝独秀。

别人都是个位数增长，有一个行业20%—30%的增长，中国经济好还是不好？分化非常大，冰火两重天。

这个行业是什么呢？信息技术与信息服务业，就是互联网+和+互联网行业。

我们再拆开，云计算、新零售、网约车平台、大数据，都是这些领域，全是跨界创新。其实大家走出国门发现，中国的新经济还是非常发达的，全球的独角兽企业最好的不在美国，就在中国。

中国对创新实际上非常包容。我们对创新基本上态度就是——你们搞吧，搞好了，我认可你；搞的不好，我再来收拾你。欧洲、日本要顾及各种行业协会，所以跨界创新非常缓慢。

2.人均GDP和城镇化率差距巨大。

人均GDP我们是8800美元，美国是6万美元，我们连1/6都不到；城镇化率我们是58.5%，美国90%；美国军事支出是全球的一半，我们连它的1/3都不到。科技不说了，它可以点杀我们一个企业。

巨大的差距意味着巨大的潜力，巨大的潜力意味着巨大的机会。

中国14亿人，美国3.2亿人，日本1.3亿人，欧洲最大的经济体不过8000万人，中国是全球最大的统一市场，全球不过70多亿人。在中国都找不到投资机会，在哪里能找到投资机会。

我原来在二级市场，很多人问我，中国经济不好，要不要换到美国市场，炒炒美股?我说，还炒美股，老老实实把A股炒好。这是发展潜力。

如何看最近的经济形势

大家体会一下，现在的经济冷热究竟怎么样。

三季度GDP增速是6.5，什么概念？2009年一季度以来的新低。

2009年国际金融危机以后，当时两个季度低点，2008年四季度，2009年一季度，GDP增速低于6.4。

三架马车中，出口、消费、投资都出现了疲弱，PMI订单出口33个月以来新低，固定资产投资增长5.4%，过去20年以来的新低。消费增速9.3%，2004年以来新低，广义货币供应20年以来新低，社会融资规模同比减少2.3万亿。

今年下半年到明年上半年，中经经济二次探底，初步看到6.2左右，主要原因是贸易摩擦、金融去杠杆、去库存周期、房地产调控。

看看政策，最近政策概括当前的经济形势，就是一句话——经济下行、政策松动。

7·31政治局会议讲，坚定做好去杠杆工作，坚决遏制房价上涨。我们对照10月31日政治局会议：

首次强调经济下行压力有所加大；

强调了7·31政治局会议的六个“稳”，核心就是稳增长，稳投资、稳外贸，没有再提去杠杆，变成了稳杠杆；

强调促进多种所有制共同发展，解决中小企业、民营企业融资难、贵，后面有一系列的支持中小企业、民营企业的政策；

强调了资本市场，没有谈房地产。

这是为什么？之所以不谈论房地产，因为后面有关房地产更长期的政策要出来，不谈短期了。

中美贸易战三大流行观点

第一，认怂。

这种观点认为，只要中国向美国服软，中美贸易战宣告结束或者重归于好。

会不会？我不想判断，大家自己做判断。

1.美国贸易逆差创新高了.

美国贸易逆差里，中国贡献了多少？一半，46%，比后面十个经济体的和还多。

2.美国变成了一个服务业就业为主，它的制造业大量迁出了。

自从中国加入WTO以后，在过去的20年，美国的制造业大幅度衰落，大幅度萎缩。

3.现在真的是中美巨头的世纪。

全球第一大经济体美国，19万亿美元，占24%；中国GDP规模12万亿美元，占15%；中美加起来占40%；排在第三位的是日本百分之五点几，德国百分之四点几，只是我们的零头。

更重要的是，中国还在以6%的速度在增长，美国是2%。因为我是14亿人，你是3.2亿人，虽然我的GDP规模已经达到美国60%，成为世界第二大经济体，但是我比你还有巨大的差距，还以3%的速度在增长。

二战以来，美国从来没有遇到过这样的对手。前苏联主要是军事上的挑战，日本是对美国经济构成过挑战，日本80年代顶峰时期，日本GDP占美国比重只有40%。我们现在差距这么巨大，已经60%。

根据我们的测算，中国以5%、6%的速度增长，十年，中国GDP规模超过美国。

4.贸易清单真相。

4月份，美国的贸易谈判代表来中国，提出了一个贸易清单。好好研究一下，中国对美国最有优势的行业是什么？劳动密集型行业，比如纺织、家电。

但是它打的不是我们这个，打的都是医疗器械、生物医药、新材料、工业机器人、信息技术、新能源汽车。这都是美国有优势的，它要改变贸易逆差，他应该打我的优势产业，为什么打的都是我们未来要升级的产业，不是我们优势产业，是美国有优势的产业？

很清楚了，这是打着贸易保护主义旗号的遏制。认怂论肯定不行。

第二，强硬。

看一下中美差距：

1.美国的金融霸权、军事霸权。

什么叫做金融霸权？美国占全球外汇储备63%，什么概念？打个比方，100亿，63%你们来承担，这就是它的融资能力。

2.科技全球五百强。

美国大部分是科技企业，中国是能源基础产业，研发投入不说了。

3.教育。

全球高等教育一百所大学，美国40多个，中国是5个。

4.机场数量。

中国高铁比美国发达，但是中国的机场229个，美国是5000个。美国的整个空域全部向民用开放了。为什么？因为它的战机在全球已经开始演练，我们的大部分战机在自己的上空飞。

5.人均住房面积，他是我们的2-3倍。

6.重点看恩格尔系数。

就是老百姓的收入里面有多少用于买食品？中国是将近30%，美国是8%。

7.美国每百户家庭将近两百辆汽车，我们是37辆。

第三，认怂、强硬都不太赞同。

中国最需要的是干吗？集中精力把自己的事情做好。贸易战本质上是改革战。

最后，岁末年初在一片悲观的气氛当中，愿意给大家鼓点劲。中国跟发达国家存在着巨大差距。

“自满十事九空，虚心万事能成。”

这种巨大的差距意味着巨大的潜力；巨大的潜力就意味着巨大的机会。